新興城市地產發展回報更勝一籌
在商業世界，人們常把一句諺語掛在嘴邊： 「不要把所有雞蛋放在一個籃子裡。」 這建議固然合理，但知道把雞蛋放在哪裡亦同樣重要
過去二、三十年裡，中國經濟發展依賴地產投資推動，視之為萬無一失的致富之道。在地產市場陷入衰退之前，地產發展商為從龐大的需求中多分幾杯羹，往往會把業務及投資擴散到不同的省市。這種投資上的地域多元化乍看之下似乎是理所當然，但人們對其所帶來的好處一直存在爭論。
中國的地產發展商歷來傾向於在較發達的地區進行投資。不少人認為這些地區各種資源齊備，擁有明顯優勢；亦有人認為它們存在運營成本高、競爭激烈等缺點。然而，這些討論通常都忽略了地產商在投資時經常忘了留意不同地區在經濟及制度發展上之差異。
為了進一步了解這些差異對地域多元化的影響，香港中文大學（中大）商學院酒店及旅遊管理學院副教授曾德銘，聯同澳門大學研究助理教授褚曉淩，以及香港大學教授黃紹基合作進行了一項題為《地域多元化與地產發展商公司價值：多元化投資之關鍵》的研究，旨在探討地域多元化與發展商公司市值的關係，以及地區在發展上的差距是否會增加多元化的成本。
曾教授表示： 「我們發現，地域多元化對公司價值的影響很大，把投資集中於中國的發達城市，反而會降低地域多元化的好處。」他強調，在評估地域多元化的預期效益時，必須考慮到各地在制度上的差異。預期效益包括提高市值、增加回報，以及分散個別地區出現經濟衰退時所帶來的風險等。
發達地區並非總是最佳選擇
研究團隊從81家中國地產發展商2008年至2018年的年度財務報表中收集數據，進行實證研究，從這些公司的投資組合所列出的資產分配，可得知它們在哪些城市擁有業務，以及在每個城市有多少個項目，從而對它們的地域多元化策略作出評估。研究人員在確立了地域多元化與發展商公司市值基本上存在正相關後，進一步分析了地區發展差異的影響。
研究人員利用全球房地產顧問服務公司仲量聯行發佈的城市發展動力指數（City Momentum Index，CMI），衡量各地區的發展水平。該指數旨在甄選出經濟及地產市場正快速增長的「動力城市」。在樣本數據的期間，包括北京、上海、深圳、廣州和南京在內的十二個中國城市上榜。
分析顯示，當地產商在發展動力較強（即經濟增長較快）的地區投資或營運時，地域多元化的預期效益會明顯減少。曾教授指出： 「把業務及投資集中在較發達地區幾乎完全抹殺了多元化帶來的好處。」
其原因可能在於，在這些人人趨之若鶩的核心城市，企業對資源的競爭激烈。曾教授道： 「儘管魅力十足，但眾所皆知的超級星級城市的地產市場競爭極為激烈，回報有時會較低。」這意味著企業在何處作分散投資的決定非常重要。
負回報的成因
為了更深入理解為何於發達地區投資不能帶來預期效益，研究團隊把城市發展動力指數CMI分成社會經濟以及行業兩種因素。社會經濟因素涵蓋國內生產總值、人口增長，及外國投資等方面。行業因素包括辦公室用地、租金、酒店入住率、商用物業投資及透明度的變化。
研究顯示，上述兩個因素都會導致在較發達城市經營及投資的地產商出現負回報。曾教授說： 「我們認為，社會經濟方面的發展會推高對物業的需求，但亦會形成制度環境，而地產行業的增長則可能在創造更多機會之同時，產生更多競爭。」
健全的制度環境可為地產市場帶來穩定性及保障，但亦會帶來重重挑戰，例如競爭加劇，進入門檻提高 — 須取得許可證、遵守城市規劃條例、符合環保標準等。研究團隊隨後觀察到，地產商在北京、上海、深圳、南京、武漢、天津等頻繁出現於CMI榜單中的城市投資及經營，其所產生的負面影響會更為嚴重。另外，在地產價格急升的城市作投資，亦會明顯地減少地域多元化所帶來的效益。
「這些城市經歷了長期快速增長及發展，可能造成市場飽和以及激烈競爭，從而令企業回報遞減，」曾教授解釋道。「再者，這些城市一般都擁有較高的透明度以及較先進的基建，這或許會使企業在使用非市場手段取得資源方面，例如政治人脈、捐獻等，面臨更大的困難。」
較落後地區，回報較高？
曾教授總結稱，就中國等大部分新興經濟體而言，在不同地區投資具其效益；唯隨著一些區域的經濟急速增長，甚至超過成熟經濟體的增長速度，大城市的優勢會逐漸被企業之間對資源的爭奪所掩蓋。
他表示： 「把投資分散至較落後的地區，仍然是改善企業業績的可行選擇。儘管這些地區交易成本較高，但我們的研究顯示，企業可從多元化投資中獲利。」
交易成本上升源於履行合約的不確定性增加、基建不足，以及欠缺法律保障和執法機制。曾教授指出，在制度環境薄弱的地區，企業可通過更靈活地轉移資源，並利用非市場手段影響政策制定者，令資源分配對它們有利，從而把交易成本降至最低。因此，這些地區的交易成本不一定比較發達地區的為高。
與此同時，地產商無論選擇在哪個地方、如何實現多元化投資，都應更加審慎。曾教授建議： 「企業可考慮採取其他措施，例如把環保概念及優質建築納入投資組合，這些對於發達地區的投資者而言更有吸引力。」
「我們相信，不同地區能帶來不同的效益。涉足各種地域，不要只追逐上海、深圳等『超級明星』城市，讓地產投資組合多元化，能換來比較優勢。」